上周四、周五兩個交易日，美元兌港元匯率自2007年以來第六次觸及7.75的強方兌換保證水平，歐央行的負利率政策、美聯儲升息預期的延后以及人民幣匯率預期紊亂等因素的疊加引發了國際熱錢再現涌港熱潮，并推動了港元匯率的強勢。對于香港市場而言，資金的涌入或致港股擺脫近期來自于內地A股市場的壓制，AH股走勢分化的格局也將愈發明顯。

      香港自1983年開始實行港元與美元掛鉤的聯系匯率制度，[新加坡注冊公司]此后金管局為了加強利率調節功能，于2005年推出優化聯系匯率制度運作的措施：推出1美元兌換7.75港元的強方兌換保證，即金管局保證在港元轉強至7.75時，沽售港元，購入美元；同時將弱方兌換保證的匯率定為7.85港元，當港元跌至該水平之時，金管局進行反向操作。從歷史上看，“港股直通車”傳聞，美次貸危機的爆發，美聯儲QE1、QE2、QE3的推出，分別導致了美元兌港幣匯率于2007年、2008年、2009年、2010年、2012年先后五次觸及7.75的強方兌換保證水平。

      2014年以來，美元兌港幣再度震蕩下行，并于上周四觸及7.75水平，盤中創出7.7494的近19個月以來新低。從歷史經驗上看，港元每一次觸及強方保證均伴隨著國際熱錢的大規模流入，想必此次也不例外，但在中國經濟復蘇依然疲軟、美聯儲逐步退出量化寬松操作的背景下，熱錢的行為多少有些出人意料。

      是什么原因引發了近期國際熱錢集中流入香港市場？首先，利差交易邏輯驅動熱錢流入香港。近一個月以來國際資金流向出現了微妙的變化，全球資金開始在各大類資產之間進行重新配置。歐央行歷史性的將利率走廊的下限調至負值，歐元兌美元匯率自5月份以來出現了一波比較明顯的跌勢，在此期間，美元套息交易出現了一波平倉潮，3月期美元libor顯著上行，美股、美債等美元資產同獲追捧。然而，近兩周以來，[注冊新西蘭公司]美國公布的部分經濟數據不盡如人意，世行與IMF相繼下調美國經濟增速預期，盡管CPI高企，但核心PCE通脹依然低迷，美聯儲主席耶倫在上周議息會議后的講話再度令升息預期延后，導致國債收益率及美元指數雙雙下行。盡管美聯儲依然按部就班的縮減購債規模，盡管伊拉克危機令全球市場避險情緒升溫，但利差交易顯然主導了近日美元走向及國際熱錢的流動。EPFR數據顯示，近期國際資金開始重新流入亞太區，流入新興市場，作為資本流動最為自由的香港市場也從中受惠，據統計，目前各期限的港元hibor利率均顯著高于美元libor利率，從利差交易的角度，也支持資金流入港元資產。

      其次，人民幣匯率預期紊亂凸顯港元資產價值。自今年初開始，人民幣匯率一改近十年來穩步升值的態勢，無論是即期匯率還是中間價均出現大幅度貶值，進而引發了國際熱錢大規模流出以及外匯占款的顯著下降。直到5月初，人民幣匯率才開始企穩，但反彈的幅度并不明顯，投資者對未來人民幣匯率預期并不明朗，悲觀者認為考慮到中國經濟持續低迷、高順差時代終結、美聯儲QE退出等因素，人民幣匯率中長期將以貶值為主旋律；樂觀者依然對人民幣長期升值趨勢抱有信心，認為今年初的貶值僅是短期行為；除此之外，更有觀點認為伴隨著資本項目逐步對外開放，中國將面臨“蒙代爾三角”困境，若要保持貨幣政策的獨立性，須將人民幣當前爬行釘住美元的匯率制度轉變為浮動匯率制度。反映升（貶）值預期的NDF與即期匯率差額4月份以來持續圍繞0值震蕩，人民幣匯率預期出現紊亂，進而導致人民幣資產對于國際熱錢的吸引力下降，而對于香港市場來說則并非壞事，在“滬港通”的政策預期下，國際熱錢以及部分內地資金開始涌入香港市場，這也是今年以來香港H股與內地A股出現強弱分化的邏輯。

      根據之前五次港元匯率觸及強方保證的經驗，[新西蘭公司注冊]熱錢的大規模流入均顯著推升了港元資產價格，港股市場也走出一波中期牛市。預計此次也不會例外，在美歐日貨幣寬松的支撐下，充裕的流動性將支撐港股擺脫來自于A股市場的掣肘，在此過程中，香港本地地產股以及具備較高估值優勢的中小盤H股或將成為資金追捧對象。一方面，無論是香港房市還是本地地產股，均對美聯儲的政策以及熱錢的流向高度敏感，而歷史上每一次港元觸及強方保證，本地地產股均表現出了相對于港股大市的超額漲幅。另一方面，在熱錢的驅動下，上周五恒生AH股溢價指數再度創出歷史新低，由于部分權重類H股已經較相應A股出現不同程度的溢價，因此，上周以來，資金關注的焦點已經轉向相對A股具備較高估值優勢或者比價優勢的中小盤H股。預計在中短期內，由于兩地市場資金面的顯著差異，AH股走勢分化的格局仍將延續，H股市場將存在結構性投資機會。