莊正：政信合作類信托整體風險被夸大

由于今年二季度以來基建類信托發(fā)行的量較大，近日銀監(jiān)會對基建類信托進行了口頭指導，我們認為該類產(chǎn)品整體風險被夸大了，政信合作整體風險不大，只是存在部分項目潛在風險較大，信用風險溢價不合理等情況。若能得到專業(yè)機構的篩選指導，這類產(chǎn)品仍不失是安全性較高的投資標的。

銀監(jiān)會部分叫停證信合作

由于今年二季度以來基建類信托發(fā)行的量較大，[杭州如何注冊香港公司服務]近日銀監(jiān)會出于控制風險的考慮，對基建類信托進行了口頭指導，部分公司、部分項目暫時不再批新上報的基建項目。

所謂基建信托，是指募集資金主要投資于城市基礎設施建設、保障房建設，以及舊城改造和新城區(qū)開發(fā)等項目，通常由地方政府平臺公司發(fā)起，還款以地方財政作為擔保，因此這類項目通常也被叫做政信合作項目。

政信合作規(guī)模飆升

一方面，經(jīng)濟下滑各級政府加大了基建投資的力度，希望通過加大投資拉動經(jīng)濟；另一方面2012年是地方政府銀行償債高峰年，政府還款壓力大，發(fā)債和信托融資成為地方政府融資平臺重要的融資來源。在此背景下，下半年以來政信合作規(guī)模飆升。

中國信托網(wǎng)信托研究中心統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至2012年三季末信政合作類信托余額為3903.5億元，較今年初激增1366.7億元，占比從年初5.27%提高至6.18%；尤其第三季度基建信托發(fā)行余額增加649億元，單季信托發(fā)行占整個信托發(fā)行的23.34%，已超當季房地產(chǎn)信托發(fā)行占比。

與信托融資手段突飛猛進相對的，銀行融資正逐漸從全國地方政府性債務中逐步退出。例如16家上市銀行三季報顯示，多家上市銀行的平臺貸余額進一步壓縮，像工行三季度末地方融資平臺貸款同比減少近200億元；平安銀行平臺貸余額424.58億元，比年初減少84.78億元。

政信合作整體風險不大

投資者最關心的還是，政信合作產(chǎn)品到底有沒有問題，如果沒有問題為何銀行要退出？

若論風險，城投債、地方債風險不會比政性合作產(chǎn)品小。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示今年前三季度已有841只城投債掛牌發(fā)行，籌資規(guī)模高達1萬億元，余額已達2.27萬億元，地方政府債WIND統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示截至2012年11月余額為6500億元。目前一個通行的衡量地方政府債務負擔健康程度的指標是地方政府債務與收入比值，審計署的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至2010年底全國地方政府債務加地方政府負有擔保責任的債務總額為10.71萬億元，占當年全國地方政府的財政收入的 70%左右，地方政府性債務負擔尚未超出其償債能力。

但銀行為何要退？審計署的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至2010年底全國地方政府債務余額中90%依靠銀行貸款，發(fā)債、資產(chǎn)證券化等其它方式融資的比例很低，像政信合作發(fā)展了這么多年余額也僅3903.5億元，只占全國地方政府債務余額比重的4%左右。

部分項目潛在風險較大

本次叫停的基建信托中，有部分產(chǎn)品屬于中融信托，該公司下半年以來將政信合作列為業(yè)務發(fā)展的重點，幾乎每周都有新項目上馬，尤其是10月以后幾乎每周有十只該類產(chǎn)品同時發(fā)售。另外，中信信托、長安信托、方正東亞信托等在此類產(chǎn)品上也發(fā)行較多。

部分信托公司盲目追求規(guī)模，導致部分信托經(jīng)理忽略合規(guī)風險，將資金投入到部分合作方資金實力弱、信用程度差和綜合償債能力弱的項目中，沒有能及時、全面掌握借款人的各類授信信息，按照統(tǒng)一授信要求，結合地方政府財政實力與實際負債狀況，核定信用等級和風險限額。

最明顯的一個跡象，粗略統(tǒng)計超過一半項目所在地政府財政總收入不超過50億元。

部分項目定價不合理

在一個效率市場，不同產(chǎn)品之間收益率高低差異體現(xiàn)了不同項目信用風險的差異，風險高的產(chǎn)品會要求更高收益率作為風險補償。但我們從政信合作項目的收益率上幾乎看不到這種差異。

譬如到具體的信托產(chǎn)品，中融信托-延安財產(chǎn)權項目預期收益率100萬元~300萬元是9%，300萬元以上是9.5%，其融資方是財政實力400億元的延安市政府，而方正東亞信托方興20號預期收益率100萬元~200萬元是9%，200萬元~300萬元是9.5%，300萬元以上是10%，融資方卻是財政收入不足20億元的畢節(jié)市七星關區(qū)。還款能力差異巨大，收益率上卻幾乎看不出這兩個項目之間有多少信用風險上的差別。

如何解釋這一現(xiàn)象，研究中心認為是投資者的僥幸心理作祟：分稅制改革后，地方財政沒有獨立地位，部分老少邊窮雖然本地稅收收入不高，但政府轉移支付占財政收入比重較大，如果地方出現(xiàn)債務違約，單獨考察地方當?shù)刎斦杖霙]有意義，中央將通過轉移支付為地方“兜底”。

我們稱其是僥幸心理，是因為2009年4月14日銀監(jiān)會就下發(fā)了《中國銀監(jiān)會辦公廳關于信托公司信政合作業(yè)務風險提示的通知》一文，提示部分信政合作業(yè)務存在著項目管理不夠嚴謹，擔保、抵押等行為不夠規(guī)范，個別業(yè)務環(huán)節(jié)存在法律瑕疵等問題。此外監(jiān)管層也一直在反復強調，對信托公司開展政信合作業(yè)務，只鼓勵面向已經(jīng)退出銀監(jiān)會“名單”的融資平臺，而對于仍然沒有退出“名單”的平臺貸，銀監(jiān)會一直不鼓勵，甚至是禁止信托公司為其提供融資服務。

個別信用風險差異較大

目前政信合作產(chǎn)品，除了東部發(fā)達地區(qū)會發(fā)，中西部地區(qū)融資需求甚至更迫切。雖然信托平臺還沒有產(chǎn)生不良，但從銀行平臺貸款的不良率來看，不良率與所對應的政府財政級別密切相關，需密切關注中西部縣域政信合作產(chǎn)品。

另外，不同政信類產(chǎn)品的信用風險差異還體現(xiàn)在不同還款來源中。譬如有些政信合作項目的第一還款來源是地方財政收入，這類項目通常會有當?shù)卣斦值呢斦兄Z和人大列入財政預算的決議擔保，還款較有保證。

但還有一類項目第一還款來源是政府融資平臺的經(jīng)營性收入，一般由政府事業(yè)的收入作為靠背，用土地儲備、保障房建設、有穩(wěn)定現(xiàn)金流的公用事業(yè)、基礎設施建設等收入來償還，這部分項目可能是公益性質，也可能是盈利性質，地方政府財政承諾和人大決議就不是完全必要，還款風險要顯著大于前者。

風險控制指標

為應對可能發(fā)生的償付風險，投資者需要建立一套評估政信合作信托的風險控制體系。新浪倉石研究中心認為一套科學的政信合作信托產(chǎn)品風險控制體系至少因包括以下指標：包括地方政府財政總收入、財政一般收入、政府債務負債率(債務余額/資產(chǎn))、人均債務率(地方債務余額/當?shù)爻Ｗ∪丝?、債務與收入比值(政府債務余額/上年財政收入)、償債率(地方債務利息支出/經(jīng)常性財政收入)、償債準備金余額比例(償債準備金/債務余額)、地方融資平臺資產(chǎn)規(guī)模、地方融資平臺資產(chǎn)負債率、抵押率、擔保方資產(chǎn)規(guī)模等。

結論：研究中心認為，[注冊香港公司咨詢服務] 地方政府通過信托資產(chǎn)證券化等多種形式從資本市場融資是管理層多元化地方政府融資結構的重要舉措，目的除了分散銀行風險，還有引入多種投資主體，提高政府資金利用效率之意。目前該類產(chǎn)品系統(tǒng)性風險不大，銀監(jiān)會口頭指導主要是警示部分項目，投資者需要建立自己的評估體系，對不同產(chǎn)品間進行信用風險進行科學比較、合理定價，若有必要可找到專業(yè)機構幫助進行產(chǎn)品篩選。