中國(guó)貨幣政策需要新工具

每當(dāng)解讀中國(guó)貨幣政策時(shí)，投資者總是需要一套不同的分析工具。現(xiàn)在，隨著各種新的融資來(lái)源大大增加，這套分析工具又需要更新了。

從傳統(tǒng)上看，在中國(guó)這種政府推動(dòng)的經(jīng)濟(jì)中，[美國(guó)公司年審報(bào)稅]貨幣政策主要與貨幣數(shù)量而非利率相關(guān)。在美國(guó)，所有的目光都集中在美聯(lián)儲(chǔ)的利率政策上。而在中國(guó)，貸款額度通常成為媒體報(bào)道的頭條新聞。

投資者也習(xí)慣于用銀行貸款作為衡量中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的指標(biāo)，因?yàn)榇罅抠J款被用作國(guó)有企業(yè)的固定資產(chǎn)投資。如果你想看看經(jīng)濟(jì)是否在更快地增長(zhǎng)，只要看看放貸的速度，尤其是“四大”國(guó)有銀行的放貸速度。四大國(guó)有銀行發(fā)放的貸款數(shù)量最多可占到國(guó)內(nèi)貸款總量的一半。

如果使用舊的分析工具，那么你會(huì)得出政府預(yù)計(jì)來(lái)年經(jīng)濟(jì)增速將放緩的結(jié)論。報(bào)告表明，中國(guó)四大國(guó)有銀行2013年計(jì)劃新增貸款額度接近人民幣3萬(wàn)億元，僅略高于2012年的規(guī)模。

相關(guān)報(bào)道指出，據(jù)信去年中國(guó)的銀行發(fā)放的人民幣貸款總量為8.3萬(wàn)億元。中國(guó)央行給今年制定的貸款額度目標(biāo)為人民幣8.5萬(wàn)億元。

但這未能反映融資的真實(shí)面貌。去年，在信托貸款規(guī)模和公司債券發(fā)行量激增之后，銀行貸款的重要性大大降低。

新的數(shù)據(jù)顯示，銀行貸款在社會(huì)融資規(guī)模中的占比僅為52%，創(chuàng)歷史新低。事實(shí)上，上周剛剛公布的銀行數(shù)據(jù)顯示，僅在去年12月，信托貸款規(guī)模就同比激增679%，至人民幣2,640億元。

中國(guó)現(xiàn)在使用一個(gè)新的統(tǒng)計(jì)指標(biāo)“社會(huì)融資規(guī)模”來(lái)衡量這些新興的融資渠道，這無(wú)疑有所助益。該指標(biāo)衡量的是經(jīng)濟(jì)體中的融資總量，其中不僅包括銀行貸款，還包括信托貸款和債券融資量，通過(guò)后兩種方式的融資規(guī)模去年上升了23%。

這意味著，回顧過(guò)去的做法，去年大部分時(shí)間中，市場(chǎng)跟蹤的都是不對(duì)的指標(biāo)。

如果我們將時(shí)間倒退到2012年初，外界在當(dāng)時(shí)批評(píng)中國(guó)政府沒(méi)有更加積極地放松政策，因?yàn)槟菚r(shí)已經(jīng)有跡象表明中國(guó)經(jīng)濟(jì)正緩慢進(jìn)入增速放緩的階段。

有一種說(shuō)法認(rèn)為，由于存款增速放緩，銀行發(fā)放給省級(jí)政府的貸款被展期而不是得到償還，中資銀行當(dāng)時(shí)面臨信貸供給限制。

很多分析師認(rèn)為，在此前大規(guī)模放貸過(guò)后，銀行貸款增速放緩是不可避免的。

雖然銀行貸款在2012年年初表現(xiàn)強(qiáng)勁，但隨后卻持續(xù)下滑。

銀行貸款在4月創(chuàng)下人民幣一萬(wàn)億元的高點(diǎn)后，月放貸規(guī)模持續(xù)下滑，年底11月和12月時(shí)的放貸水平約為上述水平的一半。

如果只看貸款數(shù)據(jù)，很難顯示出2012年第四季度以來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇走勢(shì)。房?jī)r(jià)開(kāi)始上漲，第四季度GDP增速為7.9%，高于預(yù)期。這也幫助將全年經(jīng)濟(jì)增速推至7.8%，同樣高于預(yù)期。

所有這些發(fā)生的時(shí)間都對(duì)新政府很有利。而且新政府還能指出市場(chǎng)出現(xiàn)了反彈。上證綜指自去年12月低點(diǎn)上漲了18%。

在這個(gè)問(wèn)題上的教訓(xùn)是，如果投資者仍在關(guān)注銀行貸款數(shù)據(jù)，他們可能未能把握上漲的機(jī)會(huì)。實(shí)際上，去年底就普遍公布了較疲弱的貸款數(shù)據(jù)。

盡管如此，這些新貸款渠道的大幅增長(zhǎng)也給人提出了各種疑問(wèn)。

首先是增長(zhǎng)的可持續(xù)性。在信托貸款中，非金融機(jī)構(gòu)以通常高于銀行的利率參與放貸。這類放貸活動(dòng)似乎繼續(xù)保持活躍。

據(jù)《中國(guó)證券報(bào)》公布的數(shù)據(jù)，截至去年11月，145家機(jī)構(gòu)控制著價(jià)值人民幣3.44萬(wàn)億元的資本資產(chǎn)，為母公司管理著價(jià)值逾人民幣30萬(wàn)億元的資金。同樣，對(duì)債券發(fā)行的需求將保持強(qiáng)勁態(tài)勢(shì)，至少在發(fā)生任何違約前將會(huì)是如此。

顯然，中國(guó)政府通過(guò)其國(guó)有企業(yè)網(wǎng)絡(luò)保持著隨心所欲推出流動(dòng)性刺激計(jì)劃的強(qiáng)勁能力。

但另一個(gè)令投資者感到不安的問(wèn)題是，這些新的融資渠道是否增大了金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)？

大部分所謂的“信托貸款”不止是利率更高，[注冊(cè)美國(guó)公司流程]期限也更短。信托貸款的部分資金還與新的理財(cái)產(chǎn)品的增長(zhǎng)掛鉤。而理財(cái)產(chǎn)品最近引發(fā)了可能出現(xiàn)違約的擔(dān)憂。

一些分析人士已經(jīng)開(kāi)始懷疑中國(guó)缺乏流動(dòng)性的債市是否只是帶著偽裝的新貸款。絕大部分發(fā)債人都是國(guó)有企業(yè)，而國(guó)有銀行則是主要購(gòu)債者。

看起來(lái)需要一個(gè)新的工具箱來(lái)弄清楚中國(guó)如何為其經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供資金。毫無(wú)疑問(wèn)，投資者將更密切地關(guān)注中國(guó)最近加速增長(zhǎng)背后的融資成本，特別是隨著收益季的臨近。但至少?gòu)哪壳翱矗J(rèn)識(shí)到這一點(diǎn)的時(shí)間被延后了。