近日，上海交通大學中國金融研究院發布了《信托公司兌付風險評價報告》。其中，對兌付風險定性為“信托公司未能支付其類固定收益產品預期收益的可能性”。
對兌付風險定義為“信托公司未能支付其類固定收益產品預期收益的可能性”，并對信托公司的該類風險影響要素進行分析、排名，對此，我們不禁要問“信托公司未能支付其類固定收益產品預期收益的可能性”的提法嚴謹嗎？
信托計劃不存在兌付，“剛兌”影響不了信托公司
《報告》中定義有個矛盾：風險的名稱為“兌付風險”，[瑞豐注冊香港公司]但對其的解釋卻是“未能支付”，而報告中的其他地方都是講的“兌付”，支付和兌付是不是一回事呢？
答案是否定的，信托公司在信托計劃清算之后，會通過銀行的支付清算系統向投資者的賬戶支付清算款項，但信托公司不存在兌付問題。所謂兌付，最初是指以票據為憑證支付現金，因為票據反應的是一張債權債務關系，故兌付又可表達以支付終結債權債務關系。類似的用法還有兌現。
但是我們知道，信托計劃中，信托管理人和信托收益人（一般也是委托人）之間，不是債權債務關系，他們之間的信托收益分配自然就不是兌付問題。
《報告》模糊了支付與兌付的關系，實際上造成了誤解：不管項目運行如何，信托公司一定要以預期收益率支付信托收益分配。
這是《報告》中提到的“剛性兌付”文化，我們不否認這種行業的潛規則存在，甚至我們在寫報告中，也會借用類似詞語，但是，用一個行業內部特定階段存在的暫時現象、但卻與現行法律法規明顯抵觸的東西去對信托公司做評價，是否會有些不妥？
實際上，如果真的“剛性兌付”問題成為風險，影響到信托公司的正常經營，對委托人的決策構成重大影響，那這種亞文化彼時存在的必要性何在？可以預見的是，信托公司與其堅守一個與法律抵觸的亞文化而瀕臨經營危機，倒不如按律經營、規范發展；委托人與其相信一個與法律抵觸的亞文化而蒙受損失，倒不如獨立地、自主地、謹慎地選擇信托產品。
可以發現，如果剛性兌付真的成為信托公司無法抵抗的風險，剛性兌付就一定會消亡，所謂信托公司的兌付風險本不存在——因為“兌付”，影響不到信托公司層面。
信托產品不能實現信托目的是個體事件
兌付是個不嚴謹的提法，嚴謹的提法應該是“信托產品不能實現預期信托目的”。現在的問題是，既然兌付不能影響到信托公司層面，那信托產品不能實現預期信托目的能影響信托層面嗎？
信托產品天然的具備破產隔離功能，包括信托財產與受托人的破產隔離、信托財產與委托人的破產隔離、信托公司和信托計劃的破產相互隔離、不同信托計劃之間的破產隔離，單個信托計劃的不能實現預期目的，并不能向其他信托計劃傳遞，也不能向信托公司自身的經營傳遞，它始終是個體性事件。
如果把這種個體性事件定性為風險，那對這種風險的評價應該是從每一個信托計劃出發，從信托計劃的融資項目優劣、借款人信用、風險控制措施出發對每一個信托產品進行評價，但由于信托計劃本身是非標準產品，而且缺乏不能達到預期目的的歷史數據，測算其風險，目前基本上是一個不可行的路徑。如果要對信托產品評價，那其基本理論、基本方法和對信托公司的評價應該完全不同。
而從目前行業內部情況來看，不能實現信托預期目的的產品確是少數，還談不上對任何一家信托公司的經營構成威脅，并且要找到這類產品出現的頻率與其某受托人的關系，目前看來從技術上還不可行。
上海交通大學中國金融研究院發布的《信托公司兌付風險評價報告》中，對信托公司“兌付風險”排名設計了4個一級指標、18個二級指標、37個三級指標。這個排名體系是否嚴謹呢？
我們認為，可能是因為對信托理解不夠深入，這個體系至少存在四個方面的問題。
對指標未仔細考證，導致指標形式邏輯錯誤
體系的指標設計存在形式邏輯錯誤，具體地表現在以下兩個方面：
資產管理能力和風險管理能力是一個問題，不能分成兩個方面。金融資產有三大屬性：收益性、流動性和風險性，金融資產的管理，也圍繞著這三性展開，實際上是做好風險管理和流動性管理的基礎上，提高資產收益。可見，風險管理從屬于資產管理，風險管理能力也應該是從屬于資產管理能力，而不是與之并列。
隱形擔保能力下，控股股東實力并不為信托公司掌握，不能作為獨立指標。所謂能力，是主體依靠自身資源解決問題的可能性，但不屬于自身的資源則不能成為自身的能力。信托公司沒有其控股股東的股權，從法理上說不能對其控股股東的生產經營構成重大影響，更不能實際控制，控股股東的資源不能構成信托公司的能力。
對實際業務認識不足，導致風險源識別錯誤
“兌付”（實際上應該為達到預期信托目的）成功與否，在不同業務類型中又有不同的表現。按照目前業界的實際運行情況，信托公司的信托業務實際上可以分為兩塊：第一塊是自主管理的業務，其特點是信托公司作為信托計劃管理人，直接管理投資項目，這類業務的風險源在于信托計劃投資項目的質量和融資人的資信情況。
另一塊是通道類業務，其特點是信托公司在實際意義上并不承擔管理責任，其交易對手是商業銀行等其他金融機構，信托公司通過與之簽訂“抽屜合同”，將投資項目和融資人的風險留給其他金融機構，這類業務的風險源應該是交易對手的信用風險。
但是，我們并沒在評價體系中發現以上風險源指標，一個被解釋為風險源的指標為區域經濟，“目前我國區域經濟發展程度差異明顯，導致不同區域分布的信托公司背后隱含的風險程度不同”需要“考察信托公司業務區域集中度風險”。
實際上，就我們對中國信托行業的持續關注，除去少數公司的房地產項目和政信合作項目因為區域不同而可能影響風險外，區域經濟對信托公司的影響甚小。用區域經濟衡量風險源，對于一份以風險為客體的排名而言，明顯失當。
對破產隔離認識不清，導致風險控制識別錯誤
信托計劃與信托公司之間、不同信托計劃之間均有破產隔離，其財務風險是相互獨立的，信托公司的財務安全與否、信托業務資產負債表的流動性安排如何等因素，對單個項目能否順利達到信托目的“兌付”沒有影響。
對信托產品風險的有效控制手段應該包括以下三個方面：
第一，與信托產品投資方式和交易對手信用風險相匹配的風險控制措施，如擔保措施、對現金流的監控措施、對融資人實際控制等，主要控制交易對手的信用風險和投資項目的市場風險；第二，基于管理人治理結構和內部控制制度的風險控制體系，主要控制管理人在管理過程中的操作風險；其三，基于法律及部門規章的合規控制，如對合格投資人的認定、對產業政策的遵守，其目的是為了控制合規風險。
但是，《報告》作者卻將“隱形擔保能力”作為風險控制手段，將代表信托公司自身經營的業務成長性、收入結構與利潤、規模實力、流動性風險和資本償付能力等指標作為對信托產品風險控制手段，否定了信托公司和信托產品之間財務的獨立性。
對風險控制識別錯誤還表現在對風險控制的計量上。“風險管理能力”項目下，第三個二級指標為“歷史風險控制水平”。
但是，我們知道，第五次整頓使信托業脫胎換骨，鮮有實質性風險發生。所謂“歷史風險控制水平”，在“信托公司年報和公開資料”中，只能是被管理資產的五級分類、被爆出的“剛性兌付”事件和年報披露的涉訴事件。
從一個方面看，[杭州瑞豐注冊香港公司]這些事件確實是風險暴露，但從另外一個角度看，卻反映了信托公司發現風險的能力和處置風險的能力，那么，“歷史風險控制水平”究竟應該是表示風險控制能力強，還是應該表示風險控制能力弱，沒有公論。
對私募性質意識不足，導致技術選擇錯誤
從目前信托計劃的性質看，無論是單一資金信托計劃還是集合資金信托計劃，還是財產權信托計劃，都是私募性質的產品，其信息只對該信托計劃的投資人和潛在投資人公布，信息不可獲得，使得定量分析在評價體系中受到很大制約。
但《報告》的指標體系卻是“客觀指標占75%，而定量指標占60%”，技術路徑選擇明顯錯誤。
此外，某些指標的設計也明顯與信托計劃的私募性質相抵觸。如“資產管理能力”下的“信息披露”，如果要對信息披露做出評價，理論上評價者應該作為每一只信托計劃的投資人或潛在投資人獲得信托相關信息，但實際上這是不可能的，該指標無法評價。
又如前面提到的“區域經濟”，實際上應該考察信托公司在行業性風險較強地區的風險業務分布（即前文所述“少數公司的房地產項目和政信合作項目因為區域不同而顯著影響風險”），但實際上，沒有一家信托公司完整地公布過類似信息。
